【财新网】（专栏作家 谢国忠）每年8月，经济学家们会在美国堪萨斯州的杰克逊霍尔（Jackson Hole）聚会，讨论全球的经济事务。此项活动颇受瞩目，因为经济学家们有机会接触到央行官员，特别是美联储主席。央行的头头脑脑与经济学家们的关系，有些像高等法院法官与律师。他们像佛一样被供奉。杰克逊霍尔像是庙会，你可以见到你喜欢的佛，或在同一时间见到所有的佛。普通百姓拜佛，为的是祈求孩子考上大学、父母身体安康等事情。而在杰克逊霍尔，人们只有一个心愿：让免费的午餐继续。

 

　　但今年全球经济及央行面对的危机不一般，杰克逊霍尔的经济学家似乎难以应对。格林斯潘当上美联储主席后，中央银行经历了一段黄金时期。在他的任期内，他与资本市场共舞，用流动性来管理经济。他让金融市场相信，他有驯服经济周期的能力。这刺激市场去冒更大的风险，比如，借钱去买股票、债券和地产等风险资产。1987到2007年间，美国金融行业的债务上升了755％，达到美国的国内生产总值的100％。

　　除了客户存款，金融机构还有债务。这些债务有些像其他行业的流动资金。为了向客户提供服务，他们需要有购置存货的钱。但是，国内生产总值的100％？亚洲投机者当然知道这意味着什么：这是财务投机。华尔街从央行借贷，然后在高风险资产上下注。有了这么多钱借来的钱放在风险资产上，这些资产的估值当然会太高。但通过财富效应拉动消费，廉价资本刺激投资，格林斯潘成功地驯服了经济周期。随着在每次衰退注入越来越多的流动性，驯服周期的代价是杠杆率不断上升。从本质上讲，格林斯潘驯服周期的过程是一个巨大的泡沫。

　　当今世界面临的经济困难，其实是过去20年应该要解决的问题的累积所致，这些问题只不过当时被泡沫掩盖了。如今，问题变的这么大、这么难处理，其实是再正常不过。可悲的是，许多经济学家仍然认为，格林斯潘当年用的手段可以解决当前的问题。无论是政府还是私人，财政或货币刺激都意味着更多的债务。世界的去杠杆化的速度并没有太快，假如是那样，加杠杆化的政策可以起到一定的缓冲作用。但整个世界的杠杆率还在上升。2010年第一季，美国非金融部门的债务达到创纪录的35万亿美元。金融部门的债务已经减少，但减少的仅仅是危机期间的紧急援助资金。15万亿美元的债务水平，与2007年第三季度是一样的，当时次贷危机刚刚开始。

　　一个有趣的问题是金融部门的债务在哪里。金融机构在美联储的盈余储备已上涨较多，但较之总数，比例依然不高。大部分资金可能在尚未到期的金融工具。我怀疑相当部分已进入债券市场。美国政府一年的赤字高达GDP的10％。但国债的收益率不断下降。为什么会这样，当然有许多种解释。通货紧缩预期是其中之一。我则担心，这可能只是老式的套利方式，即以接近零利率从美联储借钱，然后从国债投资中赚2％-3％。它就像是另一个泡沫。养老基金因循着相同的路径。在上一轮危机中，经合组织的养老基金亏损了20％，要说服它们投资在看似安全的政府债券中是相当容易的。但他们很可能是被带到另一个屠宰场。当这次泡沫去，你等着瞧他们还能怎么支付退休金？老龄化是世界经济的长期挑战。到2020年，经合组织国家将每1.7个工作的人都要养一个退休者。

　　在其他地方，我看不到有任何一个重要国家在削减债务。发达国家的公共赤字在国内生产总值的5-10％，它们正在全面地加杠杆化。考虑到他们的未来是多么严峻，借更多明天的钱来支撑今天的经济，这难道是负责任的行为？新兴经济体的债务负担也在上升。它们的增长前景要好得多。人们可以争辩说，新兴经济体可以通过发展解决债务问题。但是，这么多的债务增长被用在了推高楼价，而不是用于实物投资。有了这样的债务，他们的增长前景能好吗？我担心，在西方债务泡沫破灭，外需疲弱之际，它们只是在创造一个债务泡沫来支持其经济。

　　印钞票的最佳借口是没有通货膨胀。从这个意义上讲，格林斯潘真的是很走运。全球化导致通胀受到压制，在他的任内，生产食品的成本趋于下降，从美国的成本水平降到了中国的成本水平。随着中国劳动力短缺，中国的成本在上升。有人在杰克逊霍尔的会上说，在经济衰退时，通胀总是会下来，只有2004年1月是例外。很不幸，这个例外现在成了通例了。新兴市场的繁荣引起西方的价格在经济衰退期间依然上升。由于新兴经济体的继续通胀，发达经济体的通胀很快也会跟上来。

　　以刺激来对付结构性问题，这个现行的错误政策将引发一场更坏的危机。当通货膨胀引爆政府债券泡沫，西方养老基金很可能全都违约。西方的人口老化意味着，他们无法把钱赚回来，填补养老金的窟窿。经合组织国家有可能经历严重的社会不稳定。央行的头头脑脑很可能会在杰克逊霍尔挖一个太深的洞，以致整个世界再也填不上了。■